Global View – Godiamoci l’estate finché dura

• Il rally d’origine politica si è stabilizzato, ma prevediamo un’estate caratterizzata dalla permanenza di un sentiment incline al rischio. Per il momento sono ancora dominanti fattori quali il posizionamento degli investitori, il rimbalzo dell’economia, la debolezza del dollaro e il continuo supporto offerto dalle politiche governative.

• Già si intravede però l’arrivo di nuvoloni in autunno. La ripresa USA mostra già segnali di rallentamento, e alla fine dell’estate si dissolveranno i sogni di una ripresa a V. Il Covid si presenterà ancora più minaccioso, e crescerà il rischio politico.

• La nostra raccomandazione sull’asset allocation mostra ancora una (cauta) propensione al rischio, focalizzata sul credito IG, con una minima sovraponderazione di natura difensiva a favore del comparto azionario. Rimaniamo ribassisti sul dollaro USA e siamo contrari a posizioni di breve duration.

Dopo l’allentamento delle misure di lockdown e la risalita dell’operatività mondiale dopo i minimi toccati nel 2T, le speranze di una vigorosa ripresa hanno favorito un ulteriore avanzamento dei risky asset in luglio, giocando a favore della propensione al rischio dei nostri portafogli. Di fronte a livelli azionari globali (MSCI World) quasi invariati rispetto all’anno precedente nonostante la recessione di portata storica, crescono i timori circa l’autoreferenzialità dei mercati.

La brusca impennata di nuovi contagi negli Stati Uniti e in Brasile testimonia l’incalzante minaccia rappresentata dal Covid-19. Persino in Europa e in Asia, dove le politiche governative sono state più efficaci, l’aumento di nuovi casi può dare un’idea del potenziale rischio per l’emisfero settentrionale a partire dall’autunno, quando ricominceranno con maggiore frequenza gli assembramenti in ambienti chiusi.

Come abbiamo esposto in un recente White Paper, gli effetti dell’emergenza Covid su economie, comportamenti e mercati potrebbero protrarsi a lungo. La ripresa a V rimarrà un miraggio estivo. Dopo un iniziale rimbalzo, la ripresa perderà slancio a seguito del persistere delle incertezze legate al Covid e degli elevati livelli di disoccupazione che graveranno su investimenti e consumi. Negli Stati Uniti la ripresa del mercato del lavoro sta già segnando il passo, come dimostra il fatto che, per la prima volta da marzo, con il dilagare del Covid hanno ricominciato ad aumentare le persone in cerca di prima occupazione. Né sono d’aiuto le incertezze nella politica USA, dove il Congresso ancora discute se prorogare o abolire il bonus di 600 dollari pro capite da aggiungere al sussidio di disoccupazione settimanale. Nel frattempo le tensioni commerciali fra USA e Cina si sono trasformate in un vero e proprio conflitto diplomatico, con pochissimi segnali di attenuazione prima delle elezioni presidenziali statunitensi di novembre.

Eppure, nonostante le crescenti preoccupazioni sulla sostenibilità di un sentiment incline al rischio, appare ancora prematuro cercare rifugio in porti sicuri. Potrebbe rendersi nuovamente necessario imporre chiusure locali, ma su scala diversa dai lockdown primaverili, dato che ora sono disponibili maggiori strumenti per arginare il virus e sono state potenziate le capacità medico-sanitarie. Rimane estremamente forte il supporto fornito dalle politiche fiscali e monetarie. Noi partiamo dal presupposto che prima della pausa estiva (8 agosto) il Congresso USA emanerà una nuova serie di misure di stimolo. La Fed potrebbe diventare ancora più accomodante se deciderà di puntare a un qualche obiettivo medio di inflazione dopo aver riesaminato la propria strategia di politica monetaria (settembre?). Nel frattempo, l’appuntamento (virtuale) di Jackson Hole professerà idee assai accomodanti sul futuro della politica monetaria. Il (combattuto) compromesso europeo di 750 miliardi di euro (inclusi 390 miliardi di euro sotto forma di sovvenzioni a fondo perduto) raggiunto sul Recovery Fund è un segnale particolarmente gradito ai leader UE in un’ottica di mutua assistenza. Inoltre, il forte deprezzamento del biglietto verde (che ha perso quasi il 5% da metà maggio) è fonte di particolare conforto per le aziende e le nazioni indebitate del mondo emergente. Le valutazioni e il posizionamento degli investitori negli asset più rischiosi sono ora meno decisi, ma lungi dall’essere esuberanti.

Pur continuando a cavalcare l’onda della propensione al rischio, ci prepariamo a ridimensionare le posizioni in quello che si preannuncia come un autunno potenzialmente difficile. A quel punto il virus potrebbe costituire una minaccia maggiore. Verrà accantonato il disegno di una ripresa a V. Crescerà anche il rischio politico (elezioni USA in novembre, conclusione dei negoziati sull’accordo Brexit in ottobre).

Nei nostri portafogli continueremo ad attenerci fondamentalmente a una cauta propensione al rischio, espressa principalmente con una sovraponderazione del credito IG in euro con preferenza per i titoli a scadenza più lunga e una sottoponderazione di liquidità e titoli di stato a breve termine. Manterremo anche una lieve sovraponderazione dell’azionario. Il dollaro USA è destinato a indebolirsi ulteriormente, seppure a ritmi molto più contenuti rispetto a quelli delle ultime settimane.